El personal de la SEC acordó que la titulización de centros de datos se encuentra fuera de la retención de riesgo de Dodd-Frank.

      Nvidia anunció $500 mil millones de financiamiento en infraestructura de IA la semana pasada, junto a Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs y KKR.

      Dos semanas antes, el personal de la Comisión de Valores y Bolsa respondió a una pregunta. Se trataba de cómo se regulan los acuerdos de ese tipo en general. El intercambio tomó seis días.

      Lo que se preguntó y lo que se respondió

      Latham & Watkins escribió a la SEC el 23 de julio. Hizo una pregunta específica al personal. ¿Las titulizaciones de centros de datos caen fuera de la definición de un valor respaldado por activos según la Ley de Intercambio?

      La definición es importante. Lleva las reglas de retención de riesgo escritas en Dodd-Frank después de la crisis de 2008. Esas reglas requieren que un patrocinador de un acuerdo mantenga algo de riesgo en sus propios libros.

      Kayla Roberts, quien preside la Oficina de Finanzas Estructuradas de la SEC, respondió el 29 de julio. El personal estuvo de acuerdo con la opinión de Latham.

      El argumento que presentó Latham

      La carta se centra en una frase. Un valor respaldado por activos se basa en un activo financiero autoliquidador. Desde 1992, la SEC ha interpretado eso como uno que se convierte en efectivo dentro de un período finito.

      Una hipoteca califica. El reembolso la extingue.

      Latham argumentó que un centro de datos no lo hace. Las instalaciones son tangibles y físicas, perduran más allá de la vida de los valores y pueden apreciarse. Cuando se reembolsan las notas, el emisor aún posee el edificio.

      La firma comparó eso con un acuerdo de hipoteca comercial de un solo activo. Allí, el emisor solo posee el préstamo y termina sin nada una vez que se reembolsa. En esa comparación, el razonamiento se sostiene, y el personal lo aceptó.

      Latham ha trabajado en la titulización de centros de datos desde el primer acuerdo en 2018. Informó a la SEC que el mercado ha superado los $50 mil millones en emisión de deuda acumulada desde entonces.

      También describió cómo se había comportado el mercado. Los participantes cumplieron con las reglas respaldadas por activos durante todo el proceso, dice la carta, “por abundancia de precaución” en lugar de porque la definición lo requiriera.

      Lo que cubre la carta

      La carta describe los activos titulizados. Edificios y salas de datos, sistemas eléctricos y de energía de respaldo, refrigeración, conectividad de red. Luego, seguridad física, terrenos y los contratos necesarios para operar las instalaciones.

      No menciona chips ni procesadores gráficos.

      También establece la forma de estos acuerdos. El préstamo a valor máximo es del 70% del valor tasado. Las notas tienen una fecha de reembolso anticipada de alrededor de cinco años. El vencimiento final oscila entre 25 y 30 años.

      Casi todos utilizan un fideicomiso maestro, dice la carta. Esa estructura permite a los patrocinadores emitir más valores más adelante, agregar centros de datos y, en algunos casos, disponer o sustituir activos.

      Los inversores generalmente no tienen recurso contra el patrocinador o el operador. La carta registra las excepciones habituales como fraude, mala conducta intencionada y negligencia grave en la gestión de los sitios.

      Lo que la carta dice sobre sí misma

      La respuesta de la SEC establece sus propios límites, en sus propias palabras.

      Refleja las opiniones del personal de la División de Finanzas Corporativas, no de la Comisión. La Comisión “no ha aprobado ni desaprobado su contenido”. No es una regla ni una regulación. No tiene “fuerza o efecto legal”.

      El personal añade que sus opiniones se basan en las representaciones en la carta de Latham, y que “cualquier hecho o condición diferente podría requerir que la División llegue a una conclusión diferente”.

      Lo que los abogados dicen que significa

      Orion Mountainspring, un abogado de titulización en Orrick, dijo a CNBC que la respuesta le da a los patrocinadores algo específico. Es la oportunidad de reducir el capital requerido en un acuerdo con el tiempo. Lo llamó una buena noticia para ellos.

      B.K. Lee en Alston & Bird espera estructuras que sean más flexibles y eficientes en capital, y más acuerdos ahora que la guía existe por escrito.

      Seth Messner de Katten Muchin Rosenman le dijo a Tobias Burns en CNBC lo que Latham había buscado. Pidió a la SEC que colocara estos acuerdos fuera de las reglas de retención de riesgo. La SEC básicamente estuvo de acuerdo, dijo.

      Messner fue más cauteloso sobre Nvidia. No está claro si sus acuerdos están diseñados para la titulización, dijo, solo que la guía parece aplicable si lo están.

      Los socios de centros de datos de Katten colocaron las reglas en contexto. Datadas después de la crisis de 2008. Las titulizaciones de hipotecas residenciales mal suscritas provocaron esa crisis.

      La SEC y múltiples agencias de calificación se negaron a comentar a CNBC.

      La posición de Nvidia y su ciclo de lanzamiento

      Nvidia no ha dicho si las plataformas que construyó con seis gigantes financieros securitizarán algo. Acordó esos arreglos a través de memorandos de entendimiento.

      Su propósito declarado es agrupar capital para que los laboratorios de IA, empresas y proveedores de nube puedan acceder a hardware de computación sin recurrir a sus propios balances.

      Ha descrito su hardware como un activo generador de ingresos y ha utilizado cuatro adjetivos: productivo, duradero, fungible y flexible. Quartz notó la redacción.

      Su cadencia de lanzamiento es un asunto de registro. Nvidia ha crecido al mover grandes clientes a su hardware más nuevo casi anualmente. En Computex en 2024, acortó su ciclo de lanzamiento de dos años a uno.

      Phoebe Liu planteó la pregunta resultante para The Information. Nvidia quiere que los clientes compren tantos chips de próxima generación como sea posible. También quiere que sepan que sus chips antiguos seguirán siendo valiosos. Ella pregunta si puede manejar ambas cosas.

      La mesa informó ayer que Nvidia está respaldando los edificios detrás de un centro de datos de OpenAI en Ohio, por un valor de $105 mil millones.

      Jeff Gundlach ha dicho que convertir la computación en una clase de activo parece un máximo del mercado.

      Lo que lo resolvería

      Cuatro cosas, todas verificables.

      Si Nvidia divulga que alguno de los $500 mil millones implica titulización. Si la posición del personal llega alguna vez al hardware en lugar de a las instalaciones. La carta no aborda eso de ninguna manera.

      Si las agencias de calificación tratan el colateral vinculado a la computación como tratan los edificios. Y dónde se encuentra finalmente el riesgo. Cinco gigantes tecnológicos ya tienen $1.65 billones fuera de balance, y los prestamistas ya emiten deuda respaldada por GPU.