I 80 miliardi di euro di denaro pubblico dell'Europa scommessi su VC e scaleup affrontano barriere strutturali alla crescita

      Il Fondo Europeo per gli Investimenti sta raccogliendo un fondo di fondi da 15 miliardi di euro chiamato ETCI 2, che mira a sbloccare fino a 80 miliardi di euro di finanziamenti per le scaleup in tutta Europa. L'iniziativa WIN della Germania punta a 12 miliardi di euro entro il 2030. Il programma Tibi della Francia ha promesso 7 miliardi di euro in capitale privato e ha etichettato 92 fondi di venture capital e crescita con un totale di 22 miliardi di euro in attivi. Il Fondo Scaleup Europe della Commissione Europea sta distribuendo 5 miliardi di euro, con un gestore di fondi che dovrebbe essere selezionato questo mese. Aggiungendo il budget di 10 miliardi di euro del Consiglio Europeo per l'Innovazione che si estende fino al 2027, il totale del capitale pubblico e mobilitato pubblicamente che fluisce negli investimenti di venture e crescita europei supera ora qualsiasi cosa che il continente abbia tentato in precedenza.

      La domanda è se il denaro risolverà il problema che è progettato per affrontare, o se ne creerà di nuovi.

      Il divario che ha spinto la spesa

      Gli investimenti di venture capital europei hanno raggiunto 66,2 miliardi di euro nel 2025, circa il 22% di quanto investito negli Stati Uniti. La disparità è più severa nelle fasi successive: il finanziamento per la crescita dell'UE ammonta a circa il 10% dei volumi statunitensi. L'Europa produce più startup tecnologiche rispetto all'America, ma ha l'80% in meno di scaleup e l'85% in meno di unicorni. La spiegazione strutturale è ben consolidata. I fondi pensione e assicurativi europei rappresentano solo il 7% degli investimenti in venture capital, rispetto a circa il 20% negli Stati Uniti. I fondi sovrani partecipano a meno dell'1% delle raccolte di venture capital europee. Il continente genera aziende ma fatica a finanziarle oltre il punto in cui hanno bisogno di centinaia di milioni per competere a livello globale.

      L'EIF, che già sostiene circa il 25% di tutto il venture capital investito in Europa e supporta quasi la metà di tutte le startup sostenute da VC in un anno tipico, è stato lo strumento principale per colmare questo divario. ETCI 1, il suo fondo di fondi di prima generazione, ha raccolto 3,9 miliardi di euro da Spagna, Germania, Francia, Italia, Belgio e Gruppo BEI, e ha sostenuto 14 fondi con più di 1 miliardo di euro ciascuno. Il portafoglio include 11 unicorni, tra cui DeepL, TravelPerk e Framer. ETCI 2 è progettato per operare a una scala completamente diversa, sostenendo circa 100 fondi che vanno da veicoli di medie dimensioni da 300 milioni di euro a mega fondi da oltre 1 miliardo di euro, con la capacità di investire fino a 200 milioni di euro per azienda, più di tre volte il limite di 60 milioni di euro previsto da ETCI 1.

      Dove va il denaro

      Il 💜 della tecnologia dell'UE Le ultime novità dalla scena tecnologica dell'UE, una storia dal nostro saggio fondatore Boris e alcune opere d'arte AI discutibili. È gratuito, ogni settimana, nella tua casella di posta. Iscriviti ora! Il Fondo Scaleup Europe, che è separato dal programma ETCI, riflette il desiderio della Commissione di indirizzare il capitale verso tecnologie strategiche. Le aree di focus del fondo includono AI, calcolo quantistico, semiconduttori, robotica, sistemi autonomi, energia, spazio, biotecnologie e materiali avanzati. Bloomberg ha riportato a marzo che cinque gestori erano stati selezionati: EQT, Northzone, Eurazeo, Atomico e Vitruvian Partners. Il fondo combina 1 miliardo di euro di capitale pubblico dal Consiglio Europeo per l'Innovazione con 4 miliardi di euro da investitori privati, e si prevede che inizi le operazioni nel secondo trimestre di quest'anno.

      L'iniziativa WIN della Germania, lanciata a settembre 2024 con il Gruppo KfW e il Ministero Federale delle Finanze, sta perseguendo un approccio diverso. Piuttosto che creare un unico mega fondo, mira a ristrutturare l'ambiente normativo per sbloccare il capitale istituzionale. Il programma aumenterebbe la quota di VC dei fondi pensione dal 35% al 40%, introdurrebbe una quota del 5% per le infrastrutture e allenterebbe i requisiti di copertura dei fondi pensione. Deutsche Bank, Allianz e Deutsche Telekom sono tra gli investitori istituzionali coinvolti. Il programma Tibi della Francia, ora nella sua seconda fase, ha intrapreso un percorso simile, persuadendo 35 investitori istituzionali a impegnare 7 miliardi di euro e etichettando fondi nei segmenti delle tecnologie quotate in borsa e delle fasi iniziali.

      L'effetto combinato è che l'Europa sta riscrivendo il proprio libro delle regole finanziarie per canalizzare il capitale nella tecnologia a un ritmo che sarebbe stato politicamente impensabile cinque anni fa.

      I problemi di crescita che il denaro non può risolvere

      La difficoltà è che il deficit di scaleup dell'Europa non è principalmente un problema di capitale. È un problema strutturale, e le strutture non sono cambiate alla stessa velocità degli annunci di finanziamento.

      Il sessantadue per cento delle startup europee cita l'acquisizione di talenti come la loro maggiore sfida per la scalabilità. Il mercato unico rimane frammentato a tal punto che espandersi da un paese europeo all'altro richiede spesso di navigare in distinti quadri normativi, fiscali e occupazionali che aggiungono costi e complessità senza aggiungere il tipo di scala di mercato a cui le aziende americane accedono per default. Il portafoglio dell'EIC stesso illustra la tensione: ha sostenuto 740 aziende deep tech con un valore di portafoglio combinato di quasi 70 miliardi di euro, e per ogni euro pubblico investito, più di tre euro privati hanno seguito. Ma solo sei di queste aziende sono valutate oltre 500 milioni di euro, e il tasso di conversione da startup finanziata a scaleup competitiva a livello globale rimane basso.

      Il quadro della redditività è peggiore. Solo due delle dieci startup più preziose d'Europa sono confermate come redditizie. Tra i 66 unicorni fintech del continente, solo 13 sono in attivo. Revolut è l'eccezione, con 2,2 miliardi di euro di fatturato di gruppo e un margine di profitto netto del 19%, ma è l'eccezione piuttosto che il modello. Il settantadue per cento delle imprese europee in fase iniziale ha meno di 12 mesi di liquidità. Il denaro pubblico che fluisce nell'ecosistema sta raggiungendo aziende che, in molti casi, non hanno ancora dimostrato di poter costruire attività sostenibili su larga scala.

      La questione dell'affollamento

      La ricerca accademica su se l'investimento pubblico in VC escluda il capitale privato ha prodotto risultati contrastanti. Un'analisi paneuropea non ha trovato prove che i fondi pubblici sostituiscano gli investitori privati, e ha invece concluso che il coinvolgimento pubblico aumenta il totale del denaro investito. Uno studio di impatto dell'EIF ha trovato che le regioni che ricevono investimenti dall'EIF vedono aumenti statisticamente significativi nel capitale privato nel corso di tre anni. Ma questi studi risalgono in gran parte a prima dell'attuale scala di intervento. Un fondo di fondi da 15 miliardi di euro che opera accanto a un fondo strategico da 5 miliardi di euro, a molteplici programmi nazionali e agli investimenti in corso dell'EIC rappresenta un livello qualitativamente diverso di presenza pubblica in un mercato che ha investito 66 miliardi di euro in totale lo scorso anno.

      Il Jacques Delors Centre, nella sua valutazione dell'approccio del mega fondo, ha trovato che una grande maggioranza di esperti ha evidenziato il rischio che tali fondi distorcano il mercato del VC. La preoccupazione è specifica: se le decisioni di finanziamento diventano troppo orientate alla politica, i fondi funzionano come meccanismi di sussidio che mancano dell'expertise di mercato e degli incentivi commerciali che rendono il venture capital privato efficace nella selezione dei vincitori. Il principio di "aggiuntività", in cui le istituzioni finanziarie pubbliche completano piuttosto che sostituire gli investitori privati, è facile da articolare e difficile da mantenere quando il capitale pubblico rappresenta un quarto dell'intero mercato.